печать 03.12.2012

Облигновенное чудо

Предлагаем Вашему вниманию статью Анны Уляницкой, опубликованную в газете "БИЗНЕС" №49 (1036) от 03.12.2012 г.

На прошлой неделе рейтинговое агентство (РА) “Кредит-Рейтинг” впервые опубликовало общую статистику дефолтов. Компания проанализировала 876 выпусков облигаций с 2004 г. на общую сумму более 71,8 млрд грн. Результаты оказались неутешительными. За 8 лет более 100 эмитентов допустили 139 дефолтов в целом на 7,4 млрд грн.

Это означает, что дефолт был зафиксирован в 16% случаев. Пик невыполнения обязательств по корпоративным облигациям — почти 90% дефолтов — был зафиксирован в 2008-2010 гг.

Стройными рядами

Аналитики отмечают, что за указанный период 88 дефолтов (60% от общего количества проваленных выпусков) допустили эмитенты по целевым строительным облигациям. Как правило, их выпускают строительные компании.

Погашаются такие бумаги не деньгами, а квадратными метрами. Дефолт в этом случае означает несвоевременный ввод в эксплуатацию жилого объекта. Особо отличился такой эмитент, как ООО “ТМО “Лико-холдинг”.

В 2007-2008 гг. и 2010 г. компания не смогла погасить бумаги почти на 464 млн грн. Второе место по невыполненным обязательствам заняло ООО “Укргаз”, которое в 2009-2010 гг. допустило дефолт по целевым облигациям на 380 млн грн. Тройку лидеров замыкает ЗАО “Центрстройинвест”, в 2009 г. не сумевшее погасить обязательства на 240 млн грн.

Неудивительно, что самыми большими должниками оказались именно строительные компании. Ведь финансовый кризис сильнее всего ударил по застройщикам, которые активно развивали свой бизнес до 2008 г.

Причем в первую очередь за счет заимствованных денег, а не собственных. Чаще всего компании привлекали долговое финансирование — кредиты и облигации.

Некоторые самые крупные застройщики размещали еврооблигации и даже акции на альтернативной площадке Лондонской фондовой биржи (AIM).

Стоит отметить, что почти все строительные и девелоперские компании и их инвесторы оказались в плачевном положении. С началом мирового финансового кризиса в 2008 г. цены на недвижимость рухнули, а кредиты резко подорожали.

Целевые (строительные) облигации не гасились в срок из-за резкого снижения цен на недвижимость. В результате компании не смогли собрать достаточно средств от продажи строящихся объектов для завершения строительства.

“Кроме того, зачастую эмитенты направляли средства от размещения облигаций по одному проекту на финансирование сразу нескольких объектов. Это еще больше усугубляло их финансовое положение после падения цен на недвижимость ниже себестоимости”, — говорит Григорий Лурье, начальник отдела развития методологии РА “Кредит-Рейтинг” (г.Киев; с 2001 г.; 40 чел.).

Прожорливость

Остальные 40% дефолтов (51 выпуск) произошли в основном по классическим процентным бондам. Лидерами среди неплательщиков оказались представители банковского, агропромышленного секторов и сферы торговли.

Основная ошибка финансовых директоров состояла в том, что они взяли столько кредитов, что рассчитаться по ним могли только после окончания проекта.

А условия почти всех выпусков облигаций предусматривали для инвесторов возможность досрочного возврата средств — почти по всем выпускам облигаций была предусмотрена так называемая дата оферты, когда инвестор мог потребовать погашения облигаций.

Отметим, что дефолты и допускались в основном при предъявлении оферты, поскольку эмитент не мог получить рефинансирование в условиях кризиса.

“Компании направляли средства на финансирование проектов со сроками окупаемости большими, чем срок до оферты. То есть создавался риск кассовых разрывов, покрывать которые заемщики планировали при необходимости за счет привлечения краткосрочных кредитов”,— объясняет г-н Лурье.

Однако в условиях кризиса большинство проектов не принесли ожидаемой прибыли. А рефинансировать облигации из других источников по прежней цене заимствований не было возможности.

При этом инвесторы использовали все способы для продажи облигаций, поскольку долговые бумаги дешевели. Если договориться с инвестором не удавалось и у эмитента не было других источников финансирования, то дефолт становился практически неизбежным.

Всем прощаю

Стоит отметить, что практически 90% дефолтов произошли с облигациями, имевшими низкие спекулятивные кредитные рейтинги. Однако проблемы возникали и с выпусками ценных бумаг с рейтингом инвестиционной категории. Конечно же, наличие даже самого высокого рейтинга не может исключить вероятность денежных потерь.

Но в Украине дефолты по облигациям с рейтингом инвестиционной категории (чаще uaBBB) происходили не только ввиду отсутствия финансовых возможностей для погашения долга, но и вследствие нежелания эмитента выполнять свои обязательства.

“В 2009 г. у эмитентов был лозунг: “Долги отдают только трусы”,— говоритИгорь Селецкий, и.о. председателя правления “Фондовой биржи ПФТС” (г.Киев; с 1997 г.; 34 чел.).

Самые большие скандалы в инвестиционном сообществе разразились в связи с дефолтами ООО “Караван” (не погасившим обязательства на 190 млн грн.), ООО “Сити.ком” (50 млн грн.) и ООО “Черкасская птицефабрика” (15 млн грн.).

“Значительная часть дефолтов с кредитными рейтингами инвестиционного класса была допущена эмитентами, которые имели финансовые возможности для погашения обязательств, но не захотели этого делать”,— подтверждает г-н Лурье.

При этом в очень ограниченном количестве случаев инвесторы смогли взыскать долг с эмитента через суд. В Украине большая часть дефолтов носила технический характер, что подразумевало длительные переговоры между эмитентом и облигационерами в целях реструктуризации долгов и их погашения в будущем.

А все потому, что отечественные облигации в большинстве своем не обеспечены залогом, и в случае банкротства предприятия-эмитента требования держателей таких облигаций удовлетворяются едва ли не в последнюю очередь.

Чтобы как-то изменить ситуацию, Национальная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку совместно с Ассоциацией “Украинские фондовые торговцы” еще год назад разработала законопроект “О внесении изменений в Закон Украины “О ценных бумагах и фондовом рынке” (относительно развития рынка облигаций)”.

Сейчас этот документ проходит процедуру согласований в различных госучреждениях.

Источник: БИЗНЕС