печать 11.05.2005

КОМП&НЬОН: Знак финансового отличия

Сегодня модно жить в кредит. Одолжить можно много и дешево.

Правда, не всегда, а только в том случае, если владеешь «знаком финансового отличия» — рейтингом.

В 2005 г. процесс рейтингования в Украи­не существенно активизировался. Во-пер­вых, международные агентства повысили рейтинги практически всем компаниям. Это позволило многим существенно сни­зить стоимость финансирования (с 10-12 до 7-8% годовых в валюте). И тем самым уже не на словах, а на деле ощутить все преимуще­ства международного рейтинга. А для дру­гих украинских компаний, которые только планируют «выход в свет», это стало нагляд­ным доказательством, что деньги на рейтингование потрачены не зря. Во-вторых, с начала этого года вступило в силу решение Госкомиссии по ценным бумагам и фондово­му рынку, согласно которому эмитенты корпоративных облигаций обязаны получать рейтинг уполномоченного агентства.

А судьи кто?

Обладателями кредитного рейтинга по­степенно становится все больше отече­ственных компаний. Еще в прошлом году их число ограничивалось двумя десятка­ми. И большинство составляли банки. При­чем практически все они получали рейтинг от международных рейтинговых агентств в качестве обязательного условия для выхода на мировые рынки капитала. А неко­торые компании имели рейтинги сразу нескольких агентств, в том числе и национального «Кредит-Рейтинг». Интерес к рейтингованию по национальной шкале уже проявили и ведущие международные рей­тинговые агентства (Standard&Poor's успел представить национальную шкалу, a Fitch Ratings планирует сделать такой же шаг в скором времени). Поэтому можно спрог­нозировать, что получение «внутреннего» рейтинга также вскоре будет приносить пользу и на практике. А значит компа­ниям, которые хотят уже в ближайшем бу­дущем оптимизировать затраты на при­влечение внешнего финансирования, сто­ит взвешенно подойти к процессу получе­ния рейтинга. Да и, кроме широко популя­ризированных преимуществ, рейтингование несет в себе и определенные риски для компаний, о которых специализированные агентства предпочитают умалчивать.

Спрос на «внутренние» рейтинги будет расти

Задавшись целью выйти на мировые рынки капитала, без получения международного рейтинга компании не обойтись. Тем более что, по словам Тронда Мое, ви­це-президента и финансового директора компании «Киевстар», международный рейтинг — это не только уменьшение сто­имости заимствования, но и увеличение объемов финансирования. «Без рейтинга заемный капитал можно получить только в небольшом размере и от финансовых институтов, с которыми у компании «близкие отношения». Крупные займы, необходимые динамично развивающим­ся компаниям, без рейтинга невозмож­ны», — уточнил Тронд Мое. Кроме того, наличие подобного рейтинга позволит избежать дополнительных затрат при дальнейших заимствованиях и на вну­треннем рынке. Ведь согласно решению ГКЦБФР (вскоре должно вступить в силу), эмитенты с международным рейтингом освобождаются от обязательного получе­ния рейтинга по национальной шкале.

В то же время более активное предло­жение денег на облигационном рынке небанковскими финансовыми учреждения­ми (страховыми компаниями, компания­ми по управлению активами и т. п., а так­же нерезидентами) повысит роль «вну­треннего» рейтинга (а значит и спрос на его получение). Причина — международный рейтинг непригоден для ранжирования рисков внутри страны. Как объясняет Станислав Дубко, директор агентства «Кредит-Рейтинг», на  международном уровне все рейтинги украинских компаний ограничены уровнем суверенного рейтинга (так называемым страновым потолком). Низкий суверенный рейтинг Украины пока не позволяет нашим заемщикам получить международный рейтинг инвестиционного уровня. Поэтому «внутренний» кредитный рейтинг является более четким ориентиром для инвестора, активного на местном рынке. Национальная шкала отражает распределение кредитного риска в эконо­мике Украины и позволяет более четко дифференцировать заемщиков. То есть использование национального рейтинга облегчает оценку предприятия не только украинским, но и потенциальным иностранным инвесторам.

А раз так, то появляется ряд интерес­ных моментов. Во-первых, с его помощью проще выделиться на внутреннем рынке среди других заемщиков. Так, все украин­ские банки, прорейтингованные Moody's, получили абсолютно одинаковую между­народную оценку — В2. Поэтому разли­чить, какой банк стабильный, а какой яв­ляется более рискованным объектом вло­жений, может помочь только сравнение национальных рейтингов. Во-вторых, В2 — очень низкий рейтинг по международной шкале. Он свидетельствует о до­статочно высокой вероятности дефолта (по международной статистике 30% заем­щиков с таким рейтингом обанкротятся в течение 10 лет). В-третьих, утверждает Станислав Дубко, для зарубежного инве­стора важен сам факт рейтинговой процедуры, что снижает его риски до опреде­ленного фиксированного уровня. В связи с этим большее количество компаний смогут пройти более дешевую рейтинго­вую процедуру по национальной шкале и соответственно смогут привлечь деньги иностранных инвесторов.

Носите яйца в разных корзинах

Получение рейтинга по национальной шкале имеет и другие преимущества. Как утверждает Алексей Новиков, директор Standard&Poor's в странах СНГ, возможна ситуация, при которой кредитный рей­тинг эмитента по украинской националь­ной шкале Standard&Poor's будет выше суверенного. Например, экономические и финансовые показатели могут позво­лить компании продолжать обслуживать свои долговые обязательства даже в слу­чае суверенного дефолта. Кроме того, из­менение оценок по международной шкале не обязательно ведет к аналогичным из­менениям по национальной шкале. Таким образом, если изменение суверенного рейтинга по международной шкале не по­влияло на относительную кредитоспособ­ность украинских эмитентов, то рейтин­ги по национальной шкале остаются не­изменными. Хотя в целом национальные рейтинги более «мобильны». Это оз­начает, что при опреде­ленных изменениях эко­номических и финансо­вых показателей они мо­гут быть откорректирова­ны. В то время как международные – нет. А если меняются оба рейтинга, то измене­ние национального может оказаться бо­лее существенным.

Выбирая между агентствами, необхо­димо помнить, что инвесторам часто недостаточно одного рейтинга. Они могут потребовать его получения сразу от двух агентств. Это связано с тем, что их оцен­ки иногда могут различаться. Например, довольно долго отличались мнения веду­щих мировых агентств относительно уровня суверенного рейтинга России.

Каждой сестре — по серьге

При выпуске долговых обязательств компания может повысить собственный

рейтинг. А значит — в идеале добиться размещения своих долгов по более низкой цене. Для этого ей следует получить кре­дитный рейтинг долговых обязательств (как по международной, так и по нацио­нальной шкале). При этом важно, чтобы эти обязательства были обеспечены, на­пример, дополнительными гарантиями или поручительствами кредитоспособ­ных компаний (можно также использо­вать и другие формы снижения кредитно­го риска). Но необходимо помнить, что выпуск тех же облигаций рано или поздно будет погашен, а их рейтинг в связи с эт­им приостановлен. Кредитный же рей­тинг эмитента имеет более долгосрочную перспективу. Он, по словам Станислава Дубко, необходим, когда предприятие, банк, муниципалитет хотят позициони­ровать себя как открытую, прозрачную структуру, с которой можно работать и которой можно доверять.

Как отмечает Александр Фомин, на­чальник управления казначейства АКБ «Индустриалбанк», помимо стан­дартных краткосрочных и долгосрочных кредитных рейтингов (отражающих спо­собность и готовность компании выполнять свои обязательства в ближайшей и долгосрочной перспективе), агентство Fitch выставляет также так называемые рейтинг поддержки и индивидуальный рейтинг. Первый рейтинг представляет собой оценку вероятности внешней под­держки банка в случае финансовых за­труднений. Добиться его высокого значе­ния имеют возможность те структуры, которые могут рассчитывать на поддерж­ку как государства, так и собственников. Индивидуальный рейтинг позволяет, по мнению экспертов агентства, ответить на вопрос: «Способна ли компания само­стоятельно поддерживать должный уро­вень финансовой устойчивости?». Как объясняет Наталья Пейдж, управляющий директор Fitch Ratings, ее агентство так­же присваивает целый ряд иных (некре­дитных) рейтингов для некоторых секто­ров рынка. Например, рейтинг финансо­вой силы для страховых компаний.

Бесплатных рейтингов в Украине не будет

Эксперты не могут однозначно сказать, какой из рейтингов получить дешевле. Варианты могут быть разными. С некото­рыми агентствами — чем дольше компа­ния работает с рейтинговым агентством, тем она меньше платит. Впрочем, иногда агентства могут выставлять и бесплат­ные (публичные) оценки, которые рассчи­тываются только на основе открытой ин­формации. За это не берут деньги по двум причинам. Во-первых, чтобы ничего не пропустить на рынке. По словам Пола Тейлора, управляющего директора Fitch, если инвестор позвонит и спросит наше мнение, например, о компании Ford, то сказать, что у нас нет ее рейтинга, значит уронить имидж агентства. Во-вторых, такие оценки – практически единственная возможность для новых рейтинговых компаний занять свою нишу на рынке. По данным журнала The Economist, Moody's уже почти отказалось от такой практики. A Standard&Poor's делает рейтинги бесплатно для ме­нее чем 1% всех компаний, поддающихся рейтингованию. Бо­лее всего публичных оценок у Fitch — 5%. Как утверждает Алек­сей Новиков, доверия к открытой информации в Украине нет, поэтому Standard&Poor's в Украине не станет практиковать рейтинги, основанные на публичной информации. Так же по­ступает и Fitch. Как комментирует «Комп&ньону» Наталья Пейдж, в СНГ все рейтинги Fitch запрашиваются эмитентом и являются плат­ной услугой. «Это наше сознательное решение. По мнению агентства, для того чтобы иметь возможность принимать обос­нованные рейтинговые решения, важно иметь доступ к менед­жменту рейтингуемой компании. И к достоверной информации, которая в странах СНГ в публичном доступе зачастую ограни­чена. Поэтому все рейтинги Fitch в регионе СНГ (а их более 80) являются солисицированными (solicited, интерактивный)», – уточнила   она. «Кредит-Рейтинг», например, выставляет бес­платные рейтинги только банкам — как самым открытым ин­ститутам в Украине.

Хочешь рейтинг — готовь cash-flow

Вся процедура рейтингования обычно занимает от 6 до 8 не­дель. В отдельных случаях данный процесс может быть ускорен по специальной просьбе получателя. Основным фактором, определяющим продолжительность процесса присвоения рей­тинга, является способность компании подготовить к встрече ее менеджмента с представителями агентства всю необходимую информацию и ответить на дополнительные вопросы, которые могут возникнуть во время этой встречи. Первое впечатление о компании может сильно повлиять на уровень ее рейтинга. И приукрашивать ситуацию или предоставлять и вовсе непра­вдивую информацию не рекомендуется. Хотя агентства не за­кладывают штрафы в договор за предоставление неправдивой информации, но выявив такие несоответствия, скорее всего от­кажутся работать с компанией. Точно так же они поступят, если предоставленная для анализа информация неполная и есть изъяны в наиболее важных аспектах финансово-хозяйственной деятельности эмитента.

Выбирать какой-либо благоприятный момент для получения рейтинга (например, месяц, в котором валовая выручка макси­мальна) бессмысленно, утверждает Станислав Дубко. Ведь агентство оценивает деятельность компании за длительный отрезок времени. Запрашивая историческую справку, оно изучает показатели в ретроспективе за последние 5 лет, а также прогнозные данные на 3 года вперед (прибыль, денежные пото­ки и баланс). Кроме того – всю финансовую отчетность, инфор­мацию о внебалансовых обязательствах и всех выданных зало­говых обязательствах, о крупных поставщиках, о существую­щих претензиях к предприятию, рассматриваемых в судебном порядке. Главным же показателем для любого агентства, нацио­нального или международного, является cash-flow. Именно от способности предприятия генерировать поток денежных средств будет зависеть возможность погашать долги и процен­ты по ним. Также этот показатель характеризуется большей объективностью по сравнению с чистой прибылью или показа­телями рентабельности, рассчитанными с использованием прибыли. При его расчетах меньше возможностей для манипу­ляций, например, связанных с учетной политикой предприятия и формированием скрытых резервов. Кроме cash-flow, рейтин­говое агентство оценивает долговую нагрузку, особенно соотно­шение долговых обязательств к EBITDA (Earnings Before Inte­rest, Tax, Depreciation and Amortisation – доход перед оплатой процентов, налогов, амортизации). Если доход достаточен для покрытия долгов, то компания стабильна и может получить высокий рейтинг. Доля рынка и перспек­тива ее сохранения также присутствуют в расчетах, поскольку эти факторы игра­ют решающую роль при прогнозирова­нии будущих денежных потоков. Алексей Новиков объясняет, что важным преиму­ществом также является аудиторское за­ключение и наличие отчетности по меж­дународным стандартам (IFRS).

Рейтинг «в сейфе» не утаишь

После того как рейтинг присвоен, ком­пания имеет право сохранить его конфиденциальным. Например, по подсчетам журнала The Economist, в мировой прак­тике около трети компаний высказыва­ют недовольство выставленными оцен­ками. По данным агентства «Кредит-Рейтинг», в Украине таковых только 5%. Как объясняет Алексей Новиков, число компаний, отказавшихся от публикации рейтинга, по всему миру не превышает нескольких процентов. В случае, если присвоенный рейтинг не отвечает ожиданиям эмитента, последний может ос­порить данное решение. На период апел­ляции (и до того момента, пока не будет проанализирована какая-либо новая ин­формация от эмитента) Standard&Poor's воздерживается от публикации. Тем не менее не гарантирует, что дополнитель­ная информация приведет к изменению решения рейтингового комитета.

Но даже если рейтинг остается в си­ле, компания имеет право отказаться от его распространения. И в этом суще­ственное отличие интерактивного (то есть оплаченного) рейтинга от публич­ного. Однако оплаченный рейтинг бу­дет отслеживаться и пересматриваться так же, как и публичный. В течение срока действия договора агентство ре­гулярно запрашивает дополнительную информацию у клиента и проводит процедуру обновления кредитного рейтинга. Так что рейтинг может повы­шаться или понижаться так часто, как часто меняется кредитоспособность эмитента. Если же никаких существен­ных событий не происходит, его формальный пересмотр (подтверждение или изменение) осуществляется раз в год. Причем если первоначальный
рейтинг компании опубликован, то по­следующие изменения утаить уже не возможно. Они обязательно станут до­стоянием общественности (результат обновления рейтинга размещается на сайте агентства).

Национальный рейтинг «для пользователя»

Кредитный рейтинг позволяет его обла­дателю:

• укрепить взаимоотношения со всеми ти­пами контрагентов;
• выделить себя среди других украинских заемщиков и привлечь внимание инвесторов;
• заявить о своей эффективной финансо­вой деятельности, не разглашая при этом конфиденциальной информации;
• провести успешное размещение облига­ций или других долговых инструментов;
• создать благоприятную кредитную исто­рию и финансовую репутацию для после­дующего выхода на рынки капитала;
• разнообразить инструменты заимствования при удешевлении стоимости их обслуживания;
• оценить свои показатели работы со сто­роны;
• определить ключевые стратегические факторы, оказывающие воздействие на кредитоспособность заемщика.

Источник: ООО «Кредит-Рейтинг»

Рейтингование доступным языком

Суверенный рейтинг — мнение агентства о способности конкретного государства выпол­нять свои долговые обязательства в срок и в полном объеме.

Кредитный рейтинг — мнение агентства о способности компании вовремя и в полном объеме выполнять свои финансовые обязательства.

Кредитный рейтинг эмитента — комплексная оценка компании в целом.

Кредитный рейтинг долговых обязательств эмитента — оценка одного конкретного вы­пуска долговых обязательств компании.

Кредитный рейтинг эмитента по международной шкале (международный рейтинг) — кредитный рейтинг, выставленный по шкале того или иного агентства, принятой во всем мире и пригодный для сравнения эмитентов из разных стран.

Кредитный рейтинг эмитента по национальной шкале (национальный рейтинг) – кредитный рейтинг, выставленный по национальной шкале того или иного агентства, и пригод­ный для сравнения эмитентов внутри данной страны.

Кредитный рейтинг долговых обязательств по поддержке – оценка вероятности внешней поддержки банка в случае финансовых затруднений. Поддержка может исходить как от государства, так и от собственников банка.

Индивидуальный рейтинг – способность банка к самостоятельному поддержанию должного уровня финансовой устойчивости.

Рейтинг корпоративного управления – мнение рейтингового агентства о том, в какой степени компания применяет стандарты корпоративного управления в первую очередь в инте­ресах собственников компании.

Интерактивный (solicited) рейтинг – рейтинг, выставленный на основе договора между агентством и компанией-заказчиком исходя из полного пакета информации о компании.

Публичный (unsolicited) рейтинг – рейтинг, выставленный агентством на основе откры­той информации и за который компания не платит (потому что не заключала договор с рейтин­говым агентством).

Карпенко М. Знак финансового отличия // Комп&ньон. - 2005. - N 19 (431).-с. 36-40