печать 01.01.2006

ФИНАНСОВЫЙ ДИРЕКТОР: Кредитный рейтинг

Наблюдая за небывалой активностью украинских банков на внешнем рынке еврооблигаций, под занавес прошлого года украинские эмитенты "как аргонавты в старину" ринулись получать международные рейтинги. Так рейтинг получили СК "Гарант-авто", концерн "Стирол", "ТАС-Коммерц-банк", банк "НРБ Украина" и другие эмитенты. Вместе с тем, для небольшой компании, которая получает типичный страновой рейтинг "потолка" и "усредненный" коэффициент устойчивости, международный рейтинг вряд ли поможет выгодно разместить евробонды. Наоборот, стоимость средств, привлеченных с помощью евробондов, для такого финансового учреждения может приближаться к стоимости средств, привлеченных на внутренних рынках. Именно поэтому, по мнению экспертов, сейчас на первый план выходит изучение опыта заимствований "прорейтингованных" украинских компаний, а еще лучше получение национального рейтинга, а уже затем авторитетной международной рейтинговой оценки с последующим выходом на внешние рынки капиталов.

Рейтинг это своеобразный инструмент коммуникации предприятия с рынком, с помощью которого оно может разнообразить инструменты заимствования и удешевить их обслуживание. Собственно сам рейтинг выражает мнение авторитетной организации относительно способности эмитента выполнять свои обязательства.

В настоящее время наибольший авторитет в мире имеют три рейтинговых агентства Moody's, Fitch и Standard&Poor's, а на внутреннем рынке Украины успешно работает национальное рейтинговое агентство "Кредит-Рейтинг".

Вне сомнений, выбирая агентство для получения кредитного рейтинга, важно учитывать сферу применения рейтинга. Для выхода на зарубежные рынки капитала, как правило, требуются рейтинги по международной шкале от международного рейтингового агентства. Если же украинский заемщик (предприятие, муниципалитет или финансовое учреждение) планируют привлекать средства на внутреннем рынке, то более доступен, а также значительно более информативен (ввиду отсутствия ограничения "странового потолка") внутренний кредитный рейтинг по национальной шкале. "Получение инвестиционного рейтинга Moody's мы расцениваем как очень серьезный шаг, который обусловлен стратегическими планами нашей компании. В рамках создания банковской холдинговой группы планируется выход на зарубежные рынки заимствований, включая синдицированные кредиты, еврооблигации и возможно, выпуск наших IPO и других эквивалентных инструментов капитала, которые могут быть на этих рынках", комментирует Сергей Попенко, Заместитель Председателя Правления "ТАС-Коммерц-банк", "Все эти действия были бы невозможны без получения адекватных инвестиционных рейтингов у рейтинговых агентств".

Кредитные рейтинги могут присваиваться как эмитенту (суверенным государствам, органам власти, корпорациям, финансовым институтам, фондам управления), так и отдельному долговому обязательству. Помимо того, что зарубежные агентства присваивают рейтинги по международной шкале, они также, как правило, предлагают рейтинг по национальной шкале, созданной и откалиброванной специально для Украины. Одновременно с этим, на местном рынке работают национальные кредитные агентства, локальная шкала оценок которых все же более востребована ввиду лучшего понимания специфики деятельности отечественных предприятий. В любом случае конкуренцию друг другу агентства не составляют, поскольку эмитенты понимают, для инвесторов гораздо важнее, чтобы предприятие имело несколько оценок различных агентств, ведь это позволяет повысить устойчивость оценки и снижает риск ошибки.
В некоторых, относительно немногочисленных, случаях рейтинговое агентство может осуществлять оценку банка, не поддерживая с ним официальных отношений, а анализ деятельности таких банков инициировать самостоятельно и осуществлять главным образом на основе открытых данных.

МАЯК ДЛЯ ИНВЕСТОРА

"Если вернуться к целям получения банком международного инвестиционного рейтинга, то этих целей всего две. Первая имиджевая международный рейтинг банка для клиента или потенциального партнера является позитивным фактором. Вторая цель инвестиционная привлекательность и выход на рынок зарубежных заимствований", говорит Сергей Попенко из "ТАС-Коммерцбанк". Одновременно кредитный рейтинг предоставляет целый ряд преимуществ для эмитентов, инвесторов, кредиторов и финансовых посредников с точки зрения:

• ориентира кредитоспособности, поскольку многие компании предпочитают не раскрывать свою финансовую информацию, которая как воздух необходима для принятия решения по кредитованию, сделкам на денежном рынке, страхованию;
• ориентира стоимости заимствований вследствие прямой зависимости уровня рейтинга и издержек эмитента по привлечению заемных средств, так как обычно доходность обязательств с более высоким рейтингом меньше, чем обязательств с более низким рейтингом;
• ориентира для определения кредитного риска и премии за риск, а также, будучи независимым мнением, кредитный рейтинг может защитить компанию и ее ценные бумаги от подозрений в неплатежеспособности, вызванных кризисной ситуацией и дефолтом других компаний на рынке;
• ориентира для мониторинга собственных активов на предмет кредитногориска либо коррекции инвестиционного портфеля.

"Получение кредитного рейтинга приносит не только текущие выгоды это в большей мере решение на перспективу. В условиях неразвитой рыночной культуры использования информации важным является сам факт наличия или отсутствия у компании кредитного рейтинга", добавляет Станислав Дубко, генеральный директор рейтингового агентства "Кредит-Рейтинг". "По мере развития финансового рынка внимание инвесторов все больше смещается к уровню присвоенного рейтинга. В дальнейшем преимущество получат украинские компании, имеющие наиболее длительную рейтинговую историю".
Ориентиры агентств максимально упрощены основное деление шкал рейтингов идет по трем классам: инвестиционный класс, спекулятивный класс и класс дефолта. Каждый из этих классов имеет более мелкие градации путем прибавления плюса или минуса (в рейтингах S&P's и Fitch) или цифр от высокой 1 до низкой 3 (в рейтингах Moody's). Если пользоваться мелкой градацией, то "пограничным" значением для инвестиционного класса, к которому стремятся украинские эмитенты, будет ВВВ - (S&P's и Fitch) и ВааЗ (Moody's). Исходя из этого рейтинг долговых обязательств украинских эмитентов хоть в некоторых случаях и выше странового рейтинга (это стало распространенной практикой рейтингования евробондов), однако все еще далек от инвестиционного класса. Сегодня "выше потолка" (В1) по шкале Moody's имеют рейтинг еврооблигации Укрэксимбанка (Ва2), Нефтегаза Украины (Ва2) и Укрсиб-банка (ВаЗ).

Еще один важный момент, на который следует обратить внимание инвестора при прочтении рейтинга, это то, что помимо самой рейтинговой оценки агентства публикуют прогноз его дальнейших изменений (Outlook). Fitch различает всего пять видов прогноза: "позитивный", "негативный", "стабильный", "развивающийся" (developing изменение возможно в обе стороны) и "несущественный" (not meaningful прогноз затруднителен).

Рейтинги международных агентств единогласно отражают высокие риски операционной среды украинских банков, значительный уровень концентрации кредитного портфеля, потенциальную уязвимость ликвидности, а также риски, связанные с быстрым ростом объемов кредитования. Кроме того, рейтинги обращают внимание на приемлемую (для украинских банков) систему управления рисками, уровень прибыльности и качество активов, а также умеренные рыночные риски.

РЕЙТИНГ - ДЕЛО ТОНКОЕ

Как правило, методика присвоения рейтингов в агентствах различается в зависимости от категорий эмитентов и типа рейтинга. К примеру, в случае с компаниями анализируются характеристики бизнеса (рынок и конкурентная позиция, стратегия и менеджмент) и финансовый профиль (финансовая политика, структура капитала, прибыльность, показатели денежных потоков), в случае с банками факторы ведения бизнеса (менеджмент, структура собственности, доля рынка) и финансовые факторы (качество активов, ликвидность, прибыльность, капитал и база фондирования).

Согласно устоявшейся процедуре, рейтинговое агентство присваивает рейтинг только при наличии достаточной информации, поэтому начинается все с подачи предприятием финансовой отчетности, составленной по международным стандартам (приветствуется заключение аудиторов "большой четверки"), а также большого объема аналитических данных в соответствии со стандартной анкетой агентства.

В процессе последующей работы группа аналитиков агентства проводит встречу с руководством для сопоставления полученной из анкеты информации с увиденным. Предприятие для агентства делает серьезную презентацию, где очень важно продемонстрировать хорошую динамику развития. Кроме этого, при очном общении аналитики оценивают уровень риск-менеджмента, в том числе в кризисных ситуациях (неизменным пунктом в отчетах агентств по украинским банкам является поведение в условиях кризиса конца 2004 года), управленческий талант топ-менеджеров. По итогам встречи обычно формулируется дополнительный информационный запрос. Для эмитентов такая встреча дает возможность прояснить вопросы, принципиальные для принятия решения о присвоении рейтинга, однако получить в процессе встречи какую-либо предварительную информацию о потенциальном рейтинге обычно не удается. Окончательное решение принимается рейтинговым комитетом, который включает старших аналитиков агентства, после обсуждения всех факторов, влияющих на рейтинг.

"С одной стороны, компания должна быть открытой и прозрачной перед рейтинговым агентством для получения честного рейтинга, а с другой стороны принять все меры, чтобы этот рейтинг был максимально высоким. В нашем случае никакого конфликта интересов с рейтинговым агентством не было, потому что мы изначально хотели получить адекватную, честную оценку инвестиционной привлекательности нашего банка. Со своей стороны мы сотрудничество с Moody's пытались сделать максимально эффективным с помощью серьезно подготовленной презентации, дополнительного пояснения данных, объяснения стратегических целей и прочих действий", рассказывает Сергей Попенко из "ТАС-Коммерцбанк". После принятия решения рейтинговым комитетом главный аналитик сообщает эмитенту о присвоенном ему рейтинге, а также обоснование этого решения. Дальнейшее распространение информации о рейтинге личное дело предприятия. "В договорах с агентством прописан пункт о том, что клиент сам решает вопрос, будет его рейтинг публичным или нет. Мы раскрываем уровень рейтинга только после получения официального согласия от клиента, поэтому те кредитные рейтинги, которые находятся в свободном доступе далеко не полный перечень присвоенных нами рейтингов", говорит Станислав Дубко из "Кредит-рейтинг". В случае положительного решения агентство сообщает о рейтинге через собственную базу данных, международные и местные информагентства и СМИ. По каждому рейтингу публикуется пресс-релиз, краткое и полное обоснование на сайте агентства.

После присвоения рейтинга аналитики агентства постоянно контролируют все факторы, которые могут повлиять на него, такие как изменения в структуре капитала, поглощение других компаний или иные события. Традиционный пересмотр рейтинга (подтверждение) происходит раз в год, но независимо от этого, основываясь на существенной информации, полученной от эмитента или из других открытых источников, рейтинг может быть помещен в список CreditWatch, что служит сигналом для инвесторов о том, что проводится дополнительный анализ и рейтинг может измениться как в сторону повышения, так и в сторону понижения.

Стандартная процедура по присвоению кредитного рейтинга продолжается в течение 45-60 дней. Стоимость работы аналитиков западного агентства с последующим присвоением и поддержкой международной рейтинговой оценки составляет порядка 30 тыс. дол. в год, рейтингование в национальном агентстве в 3-5 раз дешевле. Соответственно, если компания поддерживает рейтинг двух западных агентств, например Standart&Poor's и Moody's, то эта сумма удваивается. 

Таб. 1

FITCH

Fitch Ratings наиболее молодое агентство "великолепной тройки" и, пожалуй, самое быстрорастущее, было основано Джоном Фитчем в 1913 году как издательство Fitch Publishing Company, которое начинало свою деятельность с публикации финансовых статистических данных, а одним из клиентов компании была Нью-Йоркская фондовая биржа. Успех пришел в 1924 году, когда Fitch ввело известную рейтинговую шкалу от "ААА" до "D", адаптировав систему рейтингов Moody's (от "Ааа" до "С").

В начале 90-х годов в Fitch пришла новая команда менеджеров, и агентство стало демонстрировать впечатляющий рост. В 2000 году агентство приобрело компанию Duff&Phelps Credit Rating Co., а чуть позже Thomson BankWatch, что позволило предоставлять более полное покрытие корпоративных эмитентов.

"Коньком" Fitch стала оригинальная методика оценки банков и присвоения им рейтингов, в основе которой лежит оценка финансовой устойчивости банка в отдельности, а также вероятность и источник внешней поддержки, в случае возникновения у банка трудностей. Для этого агентство разработало две специальные рейтинговые шкалы (табл. 1) индивидуального рейтинга (Individual) и рейтинга поддержки (Support).

Рейтинги Джона Фитча, согласно мнениям аналитиков, обычно опережают рейтинги S&P's и Moody's. При этом агентство щепетильно относится как к страновому рейтингу (как раз в канун разгара "газового противостояния" 3 января агентство Фитч выпустило пресс-релиз о том, что спор двух государств никак не повлияет на суверенный рейтинг Украины, однако вместе с тем, агентство выразило обеспокоенность снижением экономических показателей, в частности реального ВВП до 2,2% и заявило о том, что треть украинских предприятий закончило год с убытками), так и к рейтингам эмитентов, сознательно не подтягивая их к "уравняловке" по "потолочному" значению суверенного рейтинга, как это делает, к примеру, Moody's. В некоторой степени это может говорить о различиях в методике оценивания (факторах влияния), но в большей мере об объективности рейтингования.

MOODY'S

История рейтингового агентства Moody's в то время традиционно начиналась с издательской деятельности. В 1900 году увидел свет труд Джона Муди "Инструкция по промышленным и прочим ценным бумагам", который уже через три года получил заслуженную всемирную известность. А поскольку в те времена двумя главными двигателями американской экономики были торговля землей и железные дороги, Джон основал компанию, которая стала заниматься присвоением рейтингов облигациям железнодорожных компаний. Так появилось агентство Moody's, которое после кризиса 1907 года перешло в руки кредиторов, а Джон в дополнение к поставке необработанной статистики стал проводить анализ и оценку ценных бумаг. Именно в заслугу Джону Муди ставят внедрение эффективной методики и распределения бумаг на инвестиционные и спекулятивные (табл. 2).

Таб. 2

Сегодня Moody's имеет наибольший опыт работы с украинскими эмитентами. Всего агентством прорейтинговано около 15 кредитных учреждений, из которых 4 банка получили рейтинг в 2003 году, 5 банков в 2004 и 6 в 2005 году. 

STANDART&POOR'S

Начало истории бизнеса Standard&Poor's, старейшего рейтингового агентства, принято связывать с выходом в 1860 г. ежегодного исследования Генри Варнума Пура "История железных дорог и каналов в Соединенных Штатах". Тогда же Генри Пур начал публиковать финансовую информацию, в которой нуждались европейские инвесторы, озабоченные судьбой своих вложений в проекты создания инфраструктуры в Америке. Основным принципом всех справочных изданий фирмы Генри Пура по вопросам инвестиций стало "право инвестора на информацию". В 1867 году Генри Пур вместе с сыном открывают компанию Poor's Railway Manual Company (впоследствии Poor's Publishing Company), а чуть позже в 1906 г. Лютер Блейк создает Standard Statistics Bureau, предоставлявшее американским компаниям ранее недоступную для них финансовую информацию. В 1941 г. в результате слияния Standard Statistics и Poor's Publishing Company образовывается компания Standard&Poor's.

Несмотря на общепризнанность и авторитетность рейтингов S&P's, опыт агентства по присвоению рейтингов украинским эмитентам очень скромен (табл. 3). Большинство экспертов связывают это с тем, что методология и шкала S&Ps очень похожа на Fitch, в то время как S&Ps продолжает придерживаться более консервативных и строгих принципов в оценке эмитентов, реагирует на изменения и повышает рейтинг менее охотно. Однако бывают и другие примеры. В то время как Fitch повысило прогноз рейтинга Укрсоцбанка на "Позитивный", Standard&Poor's осенью оперативно изменило рейтинг Укрсоцбанка со "Стабильного" на "Развивающийся". Агентство аргументировало такой шаг неопределенностью в отношении способности банка привлечь дополнительный капитал, необходимый для финансирования растущих кредитных операций, а также в связи с ожидаемой продажей УСБ новому стратегическому собственнику. По словам экспертов, большинство информации о кредитных рейтингах украинских эмитентов S&P's находится в закрытом доступе, поскольку уровень рейтинга не оправдал ожиданий. Возможно именно из этих соображений 12 декабря 2005 года Приватбанк отозвал свой рейтинг В-/Стабильный/С при суверенном рейтинге страны ВВ-/Стабильный/В (заметна тенденция, когда суверенный рейтинг по шкале S&P's повышается быстрее, чем рейтинги банков) и текущем рейтинге по Fitch - B/B/D/Позитивный.

Таб. 3

"КРЕДИТ-РЕЙТИНГ"

Компания "Кредит-Рейтинг" первое в Украине (с 2001 года) специализированное рейтинговое агентство, оказывающее услуги в области независимой оценки кредитоспособности субъектов заимствований с присвоением кредитных рейтингов по украинской национальной шкале. С 2003 года рейтинговые оценки агентства официально признаются Министерством финансов Украины. Для оценки кредитоспособности и присвоения кредитных рейтингов агентство использует собственную методологию, при этом используемые подходы в оценке рисков соответствуют подходам ведущих рейтинговых агентств мира. Анализ всех показателей проводится за период 5 лет, а также происходит построение перспективных финансовых планов на период до 5 лет. Особое внимание, по словам агентства, уделяется прогнозным денежным потокам (табл. 4).

Таб. 4

Сегодня кредитные рейтинги по национальной шкале независимого украинского агентства "Кредит-Рейтинг" получили и поддерживают 10 городов, более 100 предприятий, 12 отечественных банков и 3 страховые компании. Агентством было прорейтинговано эмиссий облигаций на общую сумму около 7 млрд. гривень. Эти показатели подтверждают повышение уровня восприятия финансовым рынком Украины кредитных рейтингов как эффективного инструмента донесения информации о кредитоспособности субъектов рынка.

РАЗВИТИЕ БЕЗ ОБЯЗАЛАВКИ

Несомненно, по мере увеличения количества облигационных займов будет расти количество эмитентов желающих получить достойный рейтинг, то есть объективную оценку кредитоспособности. Несмотря на то, что на законодательном уровне необходимость получения рейтинга не закреплена (к примеру, как в США), спрос на рейтинги в Украине уже четко прослеживается.

Существует и противоположное мнение компаний, которые охотно рейтингуются в национальных рейтинговых агентствах, о том, что вмешательство со стороны регулятора только навредит. "С национальным агентством наше сотрудничество длится с мая 2005 года (рейтинг облигаций Банка серии "В") и опыт весьма положительный. Получение рейтинга от "Кредит-Рейтинг" является неотъемлемой составляющей в формировании публичной кредитной истории нашего банка. Но заемщик должен сохранять за собой право самостоятельно принимать решение о необходимости получения рейтинга. Обязательность прохождения рейтинговой процедуры и поддержания рейтинга ни в коем случае не должна навязываться (например, решениями государственных органов)", говорит Гусак Вадим Петрович, начальник депозитарного управления "Актив-банка". Кроме того, для многих небольших компаний и банков рейтинг важный элемент доверия, а сам факт получения кредитного рейтинга уже является желанием идти навстречу инвесторам и клиентам (вкладчикам, к примеру, становится возможным простая, но эффективная оценка и мониторинг "финансового здоровья" банка).

В силу неразвитости отечественных финансовых рынков международные агентства Standard&Poor's, Moody's и Fitch не имеют представительств в Украине, а работа проводится через московские офисы компаний. Напротив, судя по устойчивой динамике получения рейтингов украинскими компаниями западным рейтингам как раз самое время открываться. Эта ситуация создает благоприятную почву для работы и развития системы национальных рейтингов, компаний, предоставляющих консультационную поддержку отечественной инфраструктуры рейтингования.

Артем РУМЯНЦЕВ

Кредитный рейтинг // Финансовый директор.-2006.-1.-с.5-11